Teden za nami: Evropa na rekordih, regionalni trgi ob strani

Minuli trgovalni teden je razkril jasno ločnico med velikimi zahodnoevropskimi borzami in regionalnimi trgi. Medtem ko so Frankfurt, London in Pariz ob začetku tedna slavili preboj na rekordne ravni po napovedi konca šesttedenske blokade ameriške vlade, je slovenska borza trgovala drugače. Referenčni indeks SBI TOP je nihal med skromnimi izgubami in minimalnimi dobički ter teden končal z rastjo 0,73 odstotka.

Senatorji razrešili blokado, borze odgovorile

V nedeljo zvečer, 9. novembra, je ameriški senat sprejel začasni proračunski zakon, ki je končal najdaljšo vladino blokado v ameriški zgodovini. Vest so v ponedeljek dočakali z olajšanjem. Vlagatelji so razumeli, kaj to pomeni: vračajo se gospodarski podatki, ki jih objavlja Bureau of Labor Statistics, Federalne rezerve bodo odločale na podlagi dejstev namesto predpostavk, ogromen vir negotovosti pa je preprosto izginil.

Trije dnevi evforije

Finančni sektor je reagiral prvi. Vseevropski bančni indeks STOXX 600 Banks je samo v ponedeljek skočil za 2,9 odstotka in dosegel najvišjo raven v zadnjem letu dni, navajajo podatki CNBC. Velike evropske banke, od BNP Paribas do Deutsche Bank, so profitirале na pričakovanjih, da bo normalizacija dela ameriške vlade zmanjšala turbulence. Ob začetku trgovanja v ponedeljek je londonski FTSE 100 v prvih šestih minutah skočil za 42 točk, ob zaključku pa je dnevni dobiček dosegel 1,08 odstotka ter indeks pripeljal na novo zgodovinsko točko pri 9.787 točkah. To je bil le uvod v tridnevni rally, ki je zaznamoval teden.

Nemški DAX je sledil podobni poti z rastjo 1,65 odstotka prvi dan, nadaljevanjem vzpona naslednja dva dneva (0,53 in 1,22 odstotka), dokler v sredo ni dosegel 24.381 točk — prvič v zgodovini trgovanja je presegel prag 24.000.

Francoski CAC 40, ki je mesece zaostajal, je tokrat izkoristil priložnost. Pariz je zabeležil najbolj impresivno rast: 1,32 odstotka na začetku tedna, 1,25 odstotka naslednji dan in še 1,04 odstotka tretji dan, ko je indeks dosegel rekordnih 8.241 točk. Francoska energetska podjetja, zlasti TotalEnergies, so vodila rast zaradi stabilizacije cen nafte in optimizma glede kitajskega povpraševanja.

Preobrat je prišel, ko je Trump podpisal zakon. Čeprav se je vladina blokada uradno končala, so vlagatelji spoznali, da so vsi pozitivni učinki že vračunani v cene. FTSE je padel za 1,05 odstotka, DAX za 1,39 odstotka, medtem ko je CAC 40 izgubil 0,11 odstotka. Petek je prodaljšal razprodajo, kar je v primeru FTSE in DAX pomenilo negativni tedenski saldo kljub tridnevni evforiji.

Druga zgodba

Slovenska borza je trgovala, kot da se dogajanje v Washingtonu nanaša na drug planet. Medtem ko sta Frankfurt in London prvi dan beležila rekorde, je indeks SBI TOP padel za 1,16 odstotka ter se zaprl pri 2.434,76 točke, navajajo podatki Slovenske tiskovne agencije. Razlog ni bila konkretna negativna novica, temveč nadaljevanje trenda šibkega zanimanja vlagateljev.

Naslednja dva dneva sta prinesla minimalno volatilnost. Indeks je zabeležil simbolično rast 0,06 odstotka (zgolj 1,46 točke) ob prometu 2,9 milijona evrov — za evropske standarde skoraj zanemarljivo. Največji del prometa so predstavljale delnice Zavarovalnice Triglav z 1,3 milijona evrov, od tega je 849.000 evrov odpalo na eno paketno transakcijo, navaja STA. To je bil signal, da ne gre za široko tržno zanimanje, temveč za interno prestrukturiranje med institucionalnimi vlagatelji.

Do srede je sledil še en padec za 0,40 odstotka, ki je indeks spustil na 2.426 točk. Tokrat je bil največji promet zabeležen pri delnicah NLB, ki so predstavljale več kot polovico celotnega dnevnega prometa 4,6 milijona evrov. Četrtek je prinesel okrevanje za 0,30 odstotka, a šele petek je pokazal edino statistično pomembno rast: 0,77 odstotka, ki je zapiranje pripeljala na 2.452,48 točke.

Zadnji dan tedna so delnice farmacevtskega podjetja Krka porasle za 1,5 odstotka ob prometu več kot milijon evrov, navaja STA. To je bil edini papir, ki je pritegnil resnejše zanimanje vlagateljev. Vendar Krka predstavlja le del košarice SBI TOP desetih podjetij in njena rast ni zadostovala za pomembnejše premikanje indeksa.

Tedenska rast 0,73 odstotka zveni spodobno, dokler je ne postavimo v kontekst dogajanja v Frankfurtu (2,89 odstotka v prvih treh dneh) ali Parizu (3,67 odstotka v prvih treh dneh).

Evro postopno krepi

Valutni trg je na politične novice iz Washingtona reagiral hladneje kot borze. Par EUR/USD je teden začel pri 1,1571, neznatno nad minimumom 1,1470 iz prejšnjega tedna. V naslednjih dneh je evro postopno krepil ter četrti dan dosegel 1,1619 in ob zaključku tedna 1,1648.

Rast 0,67 odstotka ni bila spektakularna, a je predstavljala preobrat glede na padec, ki je trajal od sredine septembra, ko je evro trgoval nad 1,18. Evropska centralna banka ni spreminjala obrestnih mer, a trg je najnovejše komentarje guvernerke Christine Lagarde razlagal kot signal, da bi ECB lahko ohranjala obrestne mere stabilne dlje, kot je bilo sprva pričakovano.

Dolar je oslabel predvsem zaradi pričakovanj, da bo konec vladine blokade zmanjšal pritisk na Federalne rezerve. Septembra je Fed znižal obrestne mere za 25 bazičnih točk, na prihodnjem zasedanju v decembru pa trg ocenjuje, da obstaja 60-odstotna verjetnost za še eno znižanje. Pred dvema tednoma je ta verjetnost bila pod 40 odstotki.

Nafta v tehnični stabilizaciji

Naftni trg, ki je oktobra doživel padec cen pod 60 dolarjev za sod, je teden preživel v poskusu stabilizacije. Brent crude, evropska referenčna cena, je teden odprla pri 64,06 dolarja, več kot zapiranje prejšnjega tedna pri 63,72. Cena je nadaljevala z rastjo do 65,16 naslednji dan, a sredi tedna je sledila korekcija, ki je ceno spustila na 62,71. Zapiranje tedna je prineslo okrevanje na 64,49 dolarja.

Ameriška nafta WTI, bolj občutljiva na dogajanje v ZDA kot Brent, je začela pri 60,13 dolarja in porasla na 61,04, nato pa tretji dan padla na 58,49. Padec je bil neposredna posledica objave podatkov Ameriškega naftnega inštituta, ki so pokazali rast zalog surove nafte za 1,3 milijona sodov. Trg je to razlagal kot signal, da povpraševanje ni dovolj močno.

Mednarodna agencija za energijo je četrti dan tedna objavila revidirane projekcije, ki so povečale napoved svetovne ponudbe nafte, kar je dodatno pritiskalo na cene. IEA pričakuje, da bo svetovna proizvodnja leta 2026 presegla povpraševanje za 1,2 milijona sodov dnevno, bistveno več od prejšnje projekcije 800.000 sodov. V poročilu posebej poudarjajo, da se “vršna nafta” — trenutek, ko globalno povpraševanje doseže maksimum — pomika dlje v prihodnost.

OPEC+ je napovedal, da bo nadaljeval s postopnim povečevanjem proizvodnje od aprila 2026 kljub relativno nizkim cenam. To je signal, da savdska koalicija več ne namerava braniti cene 80 dolarjev za sod.

Strukturne razlike v likvidnosti

Kontrast med trgovanjem na slovenski borzi in tem, kar se je zgodilo v Frankfurtu, Parizu ali Londonu, ni posledica slabega časovnega ujemanja. To je manifestacija temeljnih razlik med velikimi in malimi kapitalskimi trgi.

Ljubljanska borza ima tržno kapitalizacijo približno 10 milijard evrov, kar je manj od tržne vrednosti enega povprečnega podjetja, ki kotira na DAX-u. Košarica SBI TOP zajema le deset podjetij, od katerih večina posluje pretežno na domačem trgu. Izjema je Krka, ki izvaža več kot 85 odstotkov svoje proizvodnje, a niti ta ne zadostuje.

Povprečni dnevni promet se giblje med 2 in 5 milijoni evrov, kar je ekvivalent temu, kar se na frankfurtski borzi premeša pri delnicah Deutsche Bank v prvih petih minutah trgovanja. Ta nelikvidnost ima dve posledici: tuji institucionalni vlagatelji ne morejo graditi pomembnih pozicij brez dramatičnega premikanja cen, domači vlagatelji pa vedo, da je izstop iz pozicij enako težak.

Ljubljanska borza nima niti enega tehnološkega podjetja v svojem glavnem indeksu. To pomeni, da ko globalni vlagatelji iščejo izpostavljenost evropski tehnologiji, gledajo Frankfurt, Amsterdam ali Stockholm, a nikoli slovenskega trga. Slovenija ima močan industrijski sektor, a industrijska podjetja ne privabljajo enake ravni pozornosti kot tehnološki voditelji.

Še en dejavnik je lastniška struktura. Večina podjetij na listi SBI TOP ima velikega strateškega lastnika, ki drži več kot 30-40 odstotkov delnic. To zmanjšuje prosti obtok — del delnic, ki je dejansko na voljo za trgovanje — kar dodatno krepi težavo nelikvidnosti. Zavarovalnica Triglav, najbolj prometen papir tega tedna, ima okoli 34 odstotkov delnic v rokah države, kar pomeni, da je dejanska trgovalna baza bistveno manjša.

Možne smeri razvoja

Obstajajo tri možne smeri. Prva je povečanje števila podjetij, ki kotirajo na borzi, kar bi diverzificiralo ponudbo in potencialno pritegnilo različne tipe vlagateljev. Slovenija ima več zasebnih podjetij s prometom nad 100 milijonov evrov letno, ki bi lahko razmislila o javni ponudbi, a dosedanje izkušnje kažejo, da lastniki raje ohranijo popoln nadzor.

Druga smer je regionalna integracija. Ljubljanska borza je del mreže SEE Link, ki povezuje borze v treh mestih, a funkcionalna integracija je še vedno omejena. Če bi vlagatelji lahko trgovali z delnicami iz vseh treh mest, kot da obstaja enotni trg, bi to povečalo likvidnost in pritegnilo večje sklade, ki trenutno izogibajo regiji zaradi fragmentacije.

Tretja smer, najbolj ambiciozna, bi bila, da bi nekatera vodilna slovenska podjetja razmislila o dodatnem listanju na večjih borzah. Krka bi, na primer, lahko razmislila o sekundarnem listanju na frankfurtski borzi, kar bi ji omogočilo dostop do mnogo širšega kroga vlagateljev brez izgube primarne kotacije. To ni neznana praksa — hrvaška in poljska podjetja že uporabljajo dvojna listanja.

Brez strukturnih sprememb bo slovenski trg verjetno še naprej funkcioniral kot periferni trg, na katerem prevladujejo domači vlagatelji in kjer se globalni trendi občutijo le posredno, skozi poslovanje nekaj izvozno usmerjenih podjetij.

Kaj sledi?

Če so prvi trije dnevi minulega trgovalnega tedna pokazali kaj, je to, da so evropske borze izjemno občutljive na politična dogajanja v Washingtonu. Konec vladine blokade je zadostoval za zagon rallya, ki je tri glavne indekse pripeljal na zgodovinske vrhove. A petek in četrtek sta pokazala drugo plat: ko pozitivni katalizatorji izginejo, lahko razprodaja poteka hitro.

Federalne rezerve bodo objavile odločitev o obrestnih merah 18. decembra in trg bo pozorno prisluhnil vsaki besedi iz izjave predsednika Jeromea Powella. Evropska centralna banka se bo sestala 12. decembra in Christine Lagarde bo morala pojasniti, kako ECB namerava balansirati med še vedno povišano inflacijo (3,1 odstotka oktobra) in upočasnitvijo gospodarske rasti v Nemčiji.

Za slovenski trg je koledar mnogo bolj prazen. Ni velikih korporativnih objav, ni makroekonomskih presenečenj. Slovenija je majhno, stabilno gospodarstvo, kar je dobro za državljane, a ne nujno za vlagatelje, ki iščejo rast. SBI TOP bo verjetno še naprej trgoval v ozkem razponu ter reagiral bolj na četrtletna poročila posameznih podjetij kot na globalne trende.

Evro bo še naprej nihal glede na to, kako trg razlaga prihodnjo politiko ECB in Fed. Če Fed res zniža obrestne mere decembra, bi evro lahko testiral raven 1,17 ali celo 1,18 do konca leta. Če Fed ostane v pripravljenosti, bi se par EUR/USD lahko vrnil k 1,15.

Nafta ostaja neznanka. OPEC+ je napovedal povečanje proizvodnje od aprila, kar bi lahko potisnilo cene proti 55-60 dolarjev za Brent, če povpraševanje ne poraste hitreje, kot IEA trenutno predvideva. A geopolitika lahko hitro spremeni projekcije — nova eskalacija v Ukrajini ali nepričakovana prekinitev proizvodnje v Perzijskem zalivu bi lahko potisnila cene nazaj proti 70 dolarjem v nekaj dneh.

Jasno je, da postaja ločnica med velikimi in malimi evropskimi trgi bolj vidna. Denar teče tja, kjer obstaja likvidnost, kjer obstaja globalna izpostavljenost, kjer obstajajo zgodbe, ki lahko pritegnejo pozornost mednarodnih skladov. To ni kritika slovenskega gospodarstva, ki deluje solidno. To je priznanje realnosti na globalnih kapitalskih trgih, kjer velikost in likvidnost odločita, preden si vlagatelji sploh ogledajo temeljno vrednost.