Bonitetna agencija Moody’s je v sektorskem poročilu o podatkovnih centrih za leto 2026 opozorila, da uradne številke o kapitalskih izdatkih velikih tehnoloških podjetij ne odražajo dejanskega obsega naložb v infrastrukturo umetne inteligence. Podjetja kot Meta, Oracle, xAI Elona Muska in ponudnik infrastrukture CoreWeave so več kot 120 milijard dolarjev izdatkov za podatkovne centre prenesla zunaj svojih bilanc, je razkrila analiza Financial Timesa.
Moody’s v poročilu izrecno navaja, da prikazani kapitalski izdatki podcenjujejo celoten obseg naložb, saj podjetja vse pogosteje najemajo zmogljivosti podatkovnih centrov prek dolgoročnih zakupov z možnostjo podaljšanja, podnajema ali izstopa. Primer je Microsoft, katerega skupne obveznosti iz poslovnih in finančnih zakupov, pretežno za podatkovne centre, ki še niso začeli obratovati, so do konca leta 2024 narasle na 105 milijard dolarjev. Dve leti prej je ta postavka znašala 26 milijard.
Srčika problema so tako imenovane družbe za posebne namene (SPV), pravne strukture, prek katerih tehnološki velikani dostopajo do velikih zneskov zasebnega kapitala, ne da bi se dolg pojavil v njihovih bilancah. Finančne institucije Pimco, BlackRock, Apollo, Blue Owl Capital in banke, med njimi JPMorgan, so po analizi Financial Timesa zagotovile vsaj 120 milijard dolarjev dolžniškega in lastniškega kapitala za računalniško infrastrukturo teh podjetij. Denar teče prek namenskih holdingov, ki so lastniki zemljišč, stavb in čipov, medtem ko tehnološka podjetja zmogljivosti le najemajo.
Meta je oktobra lani sklenila odmeven posel. V partnerstvu z newyorškim financerjem Blue Owl Capital je ustanovila SPV z imenom Beignet Investor in prek njega zbrala 30 milijard dolarjev za načrtovani podatkovni center Hyperion v zvezni državi Louisiana. Od tega zneska je približno 27 milijard dolarjev posojil, ki so jih zagotovili Pimco, BlackRock in Apollo. Meta je ohranila 20-odstotni lastniški delež v SPV in vlagateljem ponudila garancijo preostale vrednosti: če bo vrednost objekta ob izteku najema padla pod določen prag in Meta zakupa ne bo podaljšala, mora vlagateljem povrniti sredstva. Z dolgom zunaj bilance si je Meta le nekaj tednov pozneje odprla pot do dodatnega 30-milijardnega financiranja na trgu podjetniških obveznic.
Oracle je med vsemi najdejavnejši pri strukturiranju velikih dolžniških poslov prek tretjih oseb. Podjetje Larryja Ellisona je s partnerji, med njimi Crusoe, Blue Owl Capital, Vantage in Related Digital, zgradilo več podatkovnih centrov, od katerih je vsak v lasti ločenega SPV. Zunajbilančni posli vključujejo približno 13 milijard dolarjev, ki sta jih Blue Owl in JPMorgan vložila v SPV za Oraclov center v Abileneu v Teksasu, namenjen OpenAI. Poleg tega je Oracle dogovoril 38 milijard dolarjev dolžniškega financiranja za centra v Teksasu in Wisconsinu ter 18 milijard za center v Novi Mehiki. Financial Times ocenjuje, da je Oracle prek SPV skupno zadolžen za 66 milijard dolarjev.
Zagon umetne inteligence je tehnološkim podjetjem v le nekaj mesecih popolnoma spremenil finančno strukturo. Podjetja iz Silicijeve doline so se do nedavna ponašala z nizkimi ravnmi dolga in velikimi denarnimi rezervami. Zdaj morajo za posamezne podatkovne centre zbirati desetine milijard naenkrat. Po podatkih UBS so tehnološka podjetja do začetka leta 2025 od zasebnih skladov izposodila približno 450 milijard dolarjev, kar je 100 milijard več kot leto prej.
Tveganja te prakse so očitna. Matthew Mish, vodja strategije javnega in zasebnega kredita pri UBS, opozarja, da financiranje prek SPV dejansko povečuje izpostavljene obveznosti tehnoloških podjetij, kar pomeni, da je njihova skupna kreditna kakovost lahko slabša, kot nakazujejo obstoječi modeli. Moody’s je Oraclu že znižal bonitetno oceno, analitiki pri Barclays pa so opozorili, da bi podjetju lahko grozil padec v kategorijo špekulativnih obveznic.
Če povpraševanje po storitvah umetne inteligence upade in vrednost objektov pade, finančno tveganje na koncu ostane pri tehnološkem podjetju, ki center najema, ne glede na pravno ločenost SPV. Struktura SPV obenem povečuje možnost, da bi finančne težave enega akterja v verigi umetne inteligence nepredvidljivo odjeknile po Wall Streetu, zlasti v segmentu zasebnega kredita, ki je narasel na 1,7 bilijona dolarjev.
Vse to poteka v obdobju, ko šest največjih ameriških hiperskalerjev, Microsoft, Amazon, Alphabet, Oracle, Meta in CoreWeave, po oceni Moody’s letos načrtuje skupne kapitalske izdatke v višini 500 milijard dolarjev, leta 2027 pa 600 milijard. Skupne naložbe v podatkovne centre bodo po napovedi bonitetne agencije v naslednjih petih letih presegle tri bilijone dolarjev. Poraba električne energije podatkovnih centrov naj bi letos dosegla približno 600 teravatnih ur, kar je 14 odstotkov več kot leto prej.
Google, Microsoft in Amazon za zdaj ne posegajo po zunajbilančnih strukturah in širitev podatkovnih centrov financirajo z lastnimi sredstvi ali klasičnimi obveznicami. A pritisk narašča. Samo v letu 2025 je na trg vrednostnih papirjev, zavarovanih s sredstvi (ABS), prišlo za 15 milijard dolarjev podatkovnih centrov, Moody’s pa napoveduje znatno rast v letu 2026. JPMorgan ocenjuje, da bi letni obseg sekuritizacij podatkovnih centrov v letih 2026 in 2027 lahko dosegel 30 do 40 milijard dolarjev.
Vprašanje, ki ga odpira Moody’s, je v jedru preprosto: ali vlagatelji in bonitetne agencije sploh vidijo celotno sliko finančnih obveznosti tehnoloških velikanov? Ko podjetje zbere 30 milijard dolarjev dolga brez vrstice v bilanci, so klasični kazalniki zadolženosti neizogibno zavajajoči. V dobi, ko se prihodki umetne inteligence šele oblikujejo, dolgoročne obveznosti za infrastrukturo pa se kopičijo, ta vrzel v preglednosti ni le računovodsko vprašanje, ampak potencialno sistemsko tveganje.
