“Ko vidiš eno ščurkanje, jih je verjetno še več.” Jamie Dimon, izvršni direktor JPMorgana, je oktobra lani z eno frazo napovedal, kar se februarja dejansko začelo dogajati na trgu zasebnega kredita. V dveh tednih so se eden za drugim sesula podjetja in skladi, ki jih je finančni svet dolgo imel za vzornik donosnega posojanja zunaj bančnega sistema.
Zasebni kredit je posojanje podjetjem, ki ga ne izvajajo banke, temveč upravljavci premoženja, skladi in investitorji. Po finančni krizi leta 2008 so regulatorji bankam zaostrili pogoje posojanja tveganim posojilojemalcem. V to vrzel so stopili nebančni posojilodajalci in trg je od takrat zrasel petkrat. Po oceni ameriške centralne banke danes obsega okoli dva bilijona dolarjev. Donosi so bili dobri, tveganje pa dolgo nevidno, ker posojilodajalci niso bili zavezani k javnemu poročanju.
Februarja so se razpoke začele kazati. Blue Owl Capital je ustavil četrtletna izplačila iz enega od svojih maloprodajnih skladov. Apollov poslovni razvojni sklad je znižal izplačila in odpisal vrednost naložb. Blackstoneov zasebni kreditni sklad je moral dvigniti mejo odkupa, da je pokril skoraj dve milijardi dolarjev zahtevkov za izplačilo. Londonsko podjetje Market Financial Solutions, ki se je ukvarjalo z mostnimi posojili za nepremičnine, je zašlo v insolvenčni postopek; nadzorniki sumijo, da je ista zavarovanja zastavljalo večkrat pri različnih upnikih, primanjkljaj pa ocenjujejo na 930 milijonov funtov. Med upniki so Barclays, Apollov Atlas SP Partners, Jefferies, Santander in Wells Fargo.
Pozornost je pritegnil tudi BlackRock, katerega zasebni kreditni CLO je padel pod test ustrezne zavarovanosti. Gre za tehnični pogoj, ki ga mora sklad izpolnjevati sproti; ko ga ne, mora upravljavec odpovedati del provizij. Samo po sebi to ni sistemski zlom, a je vrsta signalov, ki jih analitiki ne zanemarijo.
Za vsemi temi primeri je ista zgradba. Zasebne kreditne sklade delno financirajo prav tiste velike banke, ki so z njimi formalno v konkurenci. JPMorgan je januarja prvič javno razkril obseg tega posojanja: nebančnim finančnim institucijam je lani posodil okoli 160 milijard dolarjev, trikrat več kot leta 2018. Skupaj so ameriške banke posodile nebančnemu finančnemu sektorju več kot 1,1 bilijona dolarjev. Tveganje ni zapustilo sistema, temveč se je preselilo izven neposrednih bančnih bilanc.
Mohamed El-Erian je potezo Blue Owla označil za “kanarčka v rudniku.” Lloyd Blankfein, ki je Goldman Sachs vodil skozi krizo leta 2008, zdaj opozarja, da finančni sistem znova drsi proti “obračunu,” pri čemer se tokrat v tvegane in težko berljive produkte vlagajo prihranki navadnih varčevalcev. Danny Moses, eden od vlagateljev, ki so pred letom 2008 stavili proti hipotekarnim vrednostnim papirjem in jih je populariziral film The Big Short, je dogajanje opisal kot odmev tistega, kar je videl pred dvema desetletjema.
Okoli 40 odstotkov zasebnih kreditnih posojil je po nekaterih ocenah skoncentriranih v tehnološki in programski industriji, ki jo pritiskajo umetna inteligenca in rastoči stroški dolga. Ravno ta industrija je od konca lanskega leta zabeležila serijo stečajev.
Analitiki Fisher Investments opozarjajo, da tokrat ni istega mehanizma kot leta 2008: takratno računovodsko pravilo FAS 157 je banke sililo v odpise vsakič, ko je kateri od konkurentov prodal primerljivo nelikvidno naložbo v sili. Tega danes ni. Moody’s Analytics pa ugotavlja, da je trg “slabo reguliran, malo pregleden in se hitro širi, kar samo po sebi ne pomeni problema, a je nujni pogoj zanj.”
Pravi stresni test za zasebni kredit bo šele naslednja resna recesija. Te ta razred premoženja v sedanji obliki še ni preživel.
