Na ameriškem trgu obveznic se dogajajo premiki, ki bi lahko v prihodnjih mesecih in letih na novo oblikovali globalne finančne razmere. Vlagatelji krepijo stave na višje dolgoročne donose ameriških državnih obveznic in strmejšo krivuljo donosnosti, potem ko je predsednik Donald Trump konec januarja za novega predsednika ameriške centralne banke imenoval Kevina Warsha. Razpetje med dvo- in desetletnimi donosi je v ponedeljek doseglo 72,70 bazičnih točk, najvišjo raven od začetka aprila lani, ko je Trump razglasil “dan osvoboditve” s širokimi carinami na uvoz.
Kot poroča Reuters, je logika vlagateljev razmeroma jasna. Warsh že dolgo zagovarja znatno manjšo bilanco Feda, ki trenutno znaša okrog 6,59 bilijona dolarjev. Od junija 2022, ko je bilanca dosegla vrh pri skoraj devetih bilijonih, jo je Fed že zmanjšal za dobrih 2,4 bilijona, nato pa decembra lani proces krčenja ustavil. Če bi Warsh po prevzemu funkcije bilanco začel ponovno krčiti, bi to pomenilo, da centralna banka ne bi več obnavljala zapadlih obveznic v svojem portfelju. Na trg bi prišla večja ponudba dolgoročnih državnih obveznic, kar bi dvignilo njihove donose.
Obenem pa Warsh v zadnjih mesecih zagovarja tudi znižanje ključne obrestne mere, s čimer se usklajuje s Trumpovimi pričakovanji. “Glavni učinek krčenja bilance bi bil, da bi krivulja donosnosti dobila bolj normalno pozitivno nagnjeno obliko, kakršno je imela zgodovinsko, preden so se začeli vsi posegi po finančni krizi,” je za Reuters pojasnil Eric Kuby, glavni naložbeni direktor podjetja North Star Investment Management Corp iz Chicaga. Terminski trgi kažejo, da vlagatelji letos pričakujejo približno dva znižanja ključne obrestne mere za po četrt odstotne točke, prvega na zasedanju junija.
Ta kombinacija, nižje kratkoročne obrestne mere in višji dolgoročni donosi, bi ustvarila klasično strmo krivuljo donosnosti. A prav v tej kombinaciji tiči protislovje, na katerega opozarjajo analitiki. “Gre za zahtevno politiko. Na eni strani imate ukrep, ki ga uporabljate v mehki smeri, torej znižanje obrestnih mer, na drugi pa ukrep, ki vodi k višjim meram, torej krčenje bilance. Delujeta v nasprotnih smereh,” je za Reuters povedal Jim Barnes, direktor naložb v obveznice pri podjetju Bryn Mawr Trust iz Pennsylvanije.
Če se bilanca krči in dolgoročne obrestne mere ostanejo povišane, bi terminska premija, torej dodatni donos, ki ga vlagatelji zahtevajo za prevzem trajanjskega tveganja, lahko ostala trdovratna ali celo narasla. To bi lahko otežilo prizadevanja Trumpove administracije za nižje dolgoročne stroške financiranja, ki jih potrebuje za obvladovanje naraščajočega javnega dolga, ki že presega 37 bilijonov dolarjev.
Warsh je veteran ameriške centralne banke s Wall Streetom za hrbtom. Po študiju na Stanfordu in pravni fakulteti na Harvardu je od leta 1995 do 2002 delal v oddelku za združitve in prevzeme pri Morgan Stanley. Kot poroča CNBC, ga je leta 2006 predsednik George W. Bush imenoval za člana odbora guvernerjev Feda, kjer je s 35 leti postal najmlajši član v zgodovini. Med finančno krizo 2008 je bil ključna vez med Fedom in Wall Streetom ter del ožjega kroga takratnega predsednika Feda Bena Bernankeja. A leta 2011 je odstopil, več let pred iztekom mandata, ker se ni strinjal s programi obsežnih odkupov obveznic, ki jih je vodil Bernanke. Njegova kritika kvantitativnega sproščanja je ostala dosledna vse od takrat.
Zdaj pa se zdi, da je spremenil pogled na obrestne mere. Kot poroča Financial Times, Warsh zagovarja tezo, da bo umetna inteligenca občutno povečala produktivnost in s tem delovala dezinflacijsko, kar Fedu omogoča mehčanje denarne politike. Nekdanji upravljavec hedge sklada Stanley Druckenmiller, pri katerem Warsh od leta 2011 deluje kot partner v družinskem uradu, je ob nominaciji za CNBC ocenil, da Warsh “verjame, da je mogoče imeti rast brez inflacije” in da je odprt za pristop, podoben tistemu, ki ga je v poznih devetdesetih zagovarjal nekdanji predsednik Feda Alan Greenspan.
A skeptiki opozarjajo, da predsednik Feda ni samodržec. Obrestne mere določa odbor za odprti trg z 12 glasovalnimi člani, in Warsh bo moral za znižanje prepričati večino. Kot je za Yahoo Finance povedal Matt Luzzetti, glavni ameriški ekonomist pri Deutsche Bank, bo Warsh moral kolege prepričati, da so znižanja primerna, to pa mu bo uspelo le, če bo trg dela pokazal nove znake slabosti ali če se bodo inflacijski pritiski znatno zmanjšali. Inflacija namreč ostaja nad dvoodstotnim ciljem Feda, ključna obrestna mera pa je že na ravni med 3,50 in 3,75 odstotka, kar nekateri člani odbora ocenjujejo kot nevtralno raven. Predsednik podružnice Fed v St. Louisu Alberto Musalem je nedavno izjavil, da bi bilo nadaljnje znižanje v trenutnih razmerah neprimerno.
Za evropske in slovenske vlagatelje je dogajanje na ameriškem obvezničnem trgu vse prej kot akademsko. Strmejša ameriška krivulja donosnosti z višjimi dolgoročnimi donosi bi lahko privabila kapital iz Evrope, kar bi pritiskalo na evro in potencialno vplivalo na razmere financiranja tudi v evrskem območju. Razpetje med ameriškimi in nemškimi desetletnimi obveznicami že zdaj znaša okrog 180 bazičnih točk, kar je občutno več kot pred letom dni. Poleg tega bi krčenje Fedove bilance pomenilo, da bi morali zasebni vlagatelji absorbirati več ameriškega dolga, kar bi lahko povečalo volatilnost na globalnih obvezniških trgih.
Powellov mandat poteče sredi maja, Warsh pa mora pred nastopom funkcije še prestati potrditveno zaslišanje v senatu. Tam ga morda čaka zaplet. Senator Thom Tillis iz vrst republikancev je zagrozil, da bo blokiral potrditev, dokler ministrstvo za pravosodje ne razreši preiskave obnove sedeža Feda v Washingtonu, ki jo mnogi, vključno s Powellom, razumejo kot obliko pritiska Bele hiše na neodvisnost centralne banke.
Isabelle Mateos y Lago, glavna ekonomistka pri BNP Paribas, je za Financial Times ocenila, da bi se Warshova nominacija lahko izkazala za “prelomno”. Warsh ima jasen načrt za preoblikovanje delovanja Feda, zagovarja manjšo bilanco, kar pa je zelo težko uskladiti s željo predsednika, da bi centralna banka znižala stroške zadolževanja za zvezno vlado, je opozorila.
Krivulja donosnosti je v torek sicer nekoliko sploščila, a trend, ki ga napovedujejo vlagatelji, ostaja jasen. Če bo Warsh dejansko začel krčiti bilanco in obenem pritiskal na znižanje kratkoročnih obrestnih mer, bo to predstavljalo strukturno spremembo na največjem obvezničnem trgu na svetu. Posledice bodo čutili vsi, od ameriških kupcev nepremičnin do evropskih upravljavcev pokojninskih skladov.
